企業分析と未来企業発掘 感染症ビジネスは本当に成長産業になれるのか
今回の共通テーマは、「感染症ビジネスは本当に成長産業になれるのか――治療薬販売から”感染症インフラ”へ」です。この2社には非常に深い関係があります。GSKはHIV専門企業ViiV Healthcareの78.3％を保有し、塩野義製薬は2026年4月に持分を21.7％まで引き上げました。つまり今日の2社は、競争相手であると同時に、世界のHIV事業を共同で持つパートナーでもあります。ここから、「日本企業が世界市場へどう参加するか」という非常に重要なテーマも見えてきます。
塩野義製薬 × GSK──同じViiV Healthcareを持つ2社。しかし役割は全く違う
今回の2社比較は非常に面白いものです。両社はViiV Healthcareを共同所有していますが、GSKは78.3％、塩野義は21.7％です。GSKは、Global Platform Ownerとして ViiVを経営します。塩野義は、Technology Creator＋Strategic Shareholderという立場です。この違いは、日本企業が世界で戦う方法を考える教材になります。
日本企業が必ずしも、米国・欧州に巨大営業組織を一から作る必要はありません。優れた技術を持ち、世界企業との共同会社へ参加し、株式・ロイヤリティ・配当という形で世界市場の成長を取り込む方法もあります。塩野義とViiVはその代表例です。
塩野義は、感染症という得意領域を深く掘る企業です。GSKは、感染症・ワクチン・免疫・オンコロジーを巨大ポートフォリオとして持ちます。一言で表すなら、塩野義＝Focused Global Specialist、GSK＝Diversified Science Platformです。塩野義には集中による専門性があります。GSKには規模によるPipeline Resilienceがあります。日本企業がGSKと同じ会社になる必要はありません。むしろ塩野義には、感染症領域で「世界で絶対に必要になる会社」になるという別の道があります。
新しいJMEI評価軸 Preparedness Value――「使われなくても価値がある医療技術」
今日のFetrojaから、JMEI企業評価に新しい考え方を加えたいと思います。通常、医薬品価値は、患者数×処方量×薬価で考えます。しかし感染症、特にAMRやパンデミック対策では、この考え方だけでは不十分です。優れた抗菌薬は乱用してはいけません。パンデミック用治療薬も、流行がなければ使用されません。それでも、存在していること自体が社会的価値になります。そこでJMEIでは、Preparedness Valueという概念を持つ価値があります。評価するのは、耐性菌への有効性、新興感染症への対応力、備蓄可能性、政府調達、製造能力、緊急時供給体制、国際機関との連携です。これは従来の売上高だけでは測れない医療企業価値です。
本日の未来企業発掘｜Telum Therapeutics
「ファージの武器」だけを使って耐性菌を殺す
本日のInnovation Watch候補はスペインのTelum Therapeuticsです。2026年7月、同社は1,800万ユーロのSeries Aを調達しました。AMR Action Fundが主導し、Sanofi Venturesなども参加しています。対象としているのは薬剤耐性菌ですが、通常の抗菌薬とは全く異なる方法を使います。
バクテリオファージは細菌へ感染するウイルスです。ファージは最後に細菌を破壊するための酵素を使います。Telum Therapeuticsは、この仕組みを利用した、Engineered Phage Lytic Enzymesを開発しています。簡単に言えば、「ファージそのものを薬にする」のではなく、ファージが細菌を壊すために使う武器を取り出し、人工的に改良して薬にする考え方です。同社はメタゲノム解析、合成生物学、生成AIなどを組み合わせて新しい抗菌タンパク質を設計しています。
先行プログラムでは、Acinetobacter baumanniiを狙っています。これは院内感染、特に人工呼吸器関連肺炎などで問題となる細菌です。多剤耐性化すると治療が非常に難しくなります。Telumは、このプログラムをPhase 1へ進めるために今回の資金を使用する予定です。ここで塩野義のFetrojaとつながります。同じAMR市場でも、塩野義＝新しい低分子抗菌薬、Telum＝人工抗菌タンパク質という全く異なるアプローチです。
AMR企業には大きな問題があります。薬が成功しても、売上が巨大化しにくい。そのため投資家が入りにくく、開発途中で資金が尽きるケースがあります。しかし今後、BARDA、AMR Action Fund、政府備蓄、サブスクリプション型抗菌薬契約などが広がれば、ビジネスモデルそのものが変わる可能性があります。つまりTelumを見る場合、臨床データだけでなく、「AMR市場の支払い制度が変わるか」も重要です。
JMEI Innovation Watch暫定評価──Telum Therapeutics AMR医療ニーズ★★★★★／技術独自性★★★★★／AI・合成生物学活用★★★★☆／資金調達★★★★☆／大手製薬シグナル★★★★☆／臨床段階★★☆☆☆／社会的価値★★★★★／商業モデル確立度★★☆☆☆／JMEI Innovation Watch評価：A候補
まだ臨床初期です。しかし、「抗菌薬ではない次世代抗菌技術」として長期追跡する価値があります。
JMEI企業分析ゼミ
本日は15～30分程度を想定して、次の5問を考えます。塩野義製薬の第1四半期売上は63.7％増加しましたが、RADICAVA事業取得などの影響が大きく含まれています。この場合、「63.7％成長した企業」と評価すべきでしょうか、それとも既存事業成長と買収成長を分離すべきでしょうか。そしてM&Aによる成長を評価するとき、何年後に成功・失敗を判定するのが適切でしょうか。塩野義はViiV Healthcareの21.7％を保有します。自社で世界HIV販売網を構築する方法と、ViiVのような共同企業へ出資する方法では、どちらが日本企業に適しているでしょうか。利益率、経営支配、リスク、必要資本の観点から考えてください。Fetrojaのような抗菌薬は「たくさん売れるほど良い薬」ではありません。使用を抑制しながら企業が研究開発費を回収するには、政府備蓄、年間固定支払い、保険制度、国際基金のどのモデルが最も合理的でしょうか。GSKではcamlipixantの減損などによってGAAP利益が大きく低下しても、Core営業利益は成長しています。製薬企業を見る場合、GAAP利益、Core利益、キャッシュフロー、研究開発成功率のどれを最も重視するべきでしょうか。Telum Therapeuticsの技術がPhase 1・2で成功した場合、塩野義、GSK、Pfizer、Merckなどが提携または買収する可能性があります。未来企業を発掘するとき、臨床データが出てから追うべきでしょうか、それともAMR Action FundやSanofi Venturesなどの戦略投資家が入った時点から追跡すべきでしょうか。そしてどの段階でInnovation Watch AからA＋へ引き上げるべきかを考えてください。
本日のJMEI企業分析から学ぶこと──感染症は「薬を売る産業」から「医療安全保障産業」へ変わる可能性がある
感染症領域は、製薬会社から見ると長く難しい市場でした。感染症が流行しなければ薬は売れません。抗菌薬は使いすぎれば耐性菌が増えます。ワクチンも流行状況によって需要が変動します。したがって、売上最大化という通常の製薬ビジネスと必ずしも相性がよくありません。しかしCOVID-19とAMR問題を経て考え方が変わりつつあります。感染症治療薬、ワクチン、診断、製造能力、備蓄、監視データ。これらは単なる商品ではなく、社会インフラです。塩野義がFetrojaについて米国政府と最大4億8,200万ドル規模の枠組みを持つことは、その変化を象徴しています。
今日の核心
今日の最大のポイントは、「医療企業の価値は、売った量だけでは測れない」ということです。抗菌薬、パンデミック治療薬、ワクチン、希少疾患薬。こうした分野には、通常の大量販売モデルだけでは説明できない価値があります。特に感染症では今後、Preparedness Value＝危機に備えてその技術・製品・製造能力が存在する価値を見る必要があります。
塩野義は、感染症という日本企業として極めて明確な専門性を持っています。そしてGSKは、ワクチンからHIV、免疫、がんまでを世界規模で運営するプラットフォームを持っています。両社はViiV Healthcareを通じて同じ事業を共有しながら、それぞれ異なる方法で世界市場に価値を生み出しています。この構造は、JMEIの『日本医療企業白書』でも一つの重要な事例になると思います。日本企業が世界企業になる方法は、巨大企業を一から作ることだけではありません。自社で世界トップクラスの技術を作り、世界のプラットフォームへ参加し、さらに必要な領域ではM&Aで販売基盤を獲得する。塩野義製薬は、まさにその新しい日本型Global Healthcare Companyへの転換を試している企業です。
参考資料：塩野義製薬「2026年度第1四半期決算」（2026年8月3日）、塩野義製薬「Fetroja米国政府調達」（2026年8月28日）、塩野義製薬「XOCOVA米FDA承認」（2026年6月1日）、GSK「2026年第2四半期決算」（2026年7月28日）、GSK／塩野義製薬「ViiV Healthcare株主構成変更」（2026年4月1日）
※本記事は企業・産業研究を目的としたものであり、特定の株式の購入・売却を推奨するものではありません。